Der holprige Weg zurück ins Gleichgewicht

von | 10. Okt 2022 - 08:54 | Kutzers Corner

Wann und wie können die Märkte wieder zurück ins Gleichgewicht finden? Namhafte Investment-Strategen im In- und Ausland bemühen sich mit dem Beginn des Schlussquartals 2022 um plausible Antworten. Teilweise zweistellige Inflationsraten bei Konsumentenpreisen in einigen Ländern deuten auf viele aus der Balance geratene Volkswirtschaften hin. Vereinfacht lautet daher das Rezept zur Bekämpfung der Inflation: Nachfrage drosseln – Angebot ausweiten. Soweit der Idealfall.

Wie könnte ein Weg zurück ins Gleichgewicht tatsächlich aussehen? Das haben die Vordenker von Allianz Global Investors jetzt untersucht. Hinsichtlich der Nachfragedrosselung fällt den Zentralbanken eine ganz entscheidende Rolle zu, vor allem der Zinspolitik. Durch Zinserhöhungen verteuern sich alle Arten von Krediten. Die Nachfrage beispielsweise nach Investitionsgütern, Konsumgütern und Häusern fällt alles andere gleichbleibend. Zinserhöhungen wirken allerdings mit einer Zeitverzögerung, die sich vorher nur schätzen lässt und im Normalfall mindestens ein Jahr beträgt. In der Zwischenzeit bemühen sich die Zentralbanker, allen voran US-Notenbankchef Jerome Powell, nicht nur rhetorisch Entschlossenheit zu zeigen.

Der lange Atem der Fed

Dies belegen seine in letzter Zeit besonders pointierten Ausführungen, aber auch die Zinsanhebungen der Fed. Er betonte, ein langer Atem der Fed werde nötig sein, und verwies warnend auf verfrühte Lockerungen der Zinspolitik mit Verweis auf die Lehren der Vergangenheit. Die Projektionen der Fed sehen ein Leitzinsniveau von über 4,5 % im Frühjahr nächsten Jahres voraus. Und auch die anderen Zentralbanken bleiben nicht untätig. Im September haben u. a. die Europäische Zentralbank (EZB), die Bank of England und die Schwedische Riksbank ihre Leitzinsen deutlich erhöht.

Drosselung der Nachfrage gibt den Ausschlag

Bleibt die Angebotsseite. Welche Anpassungen könnten hier den Preisdruck lindern? Kurzfristig helfen schrittweise Entspannungen in den Lieferketten und Transportkapazitäten das Angebot an Vorgütern, wie beispielsweise Mikrochips oder Bauholz, wieder zu vergrößern. Entsprechend dürfte bei ausgewählten Gütern bald ein Preisgipfel überschritten werden. Sogar die Energiepreise in Europa haben sich in Folge früher als erwartet gefüllter Gasspeicher wieder leicht beruhigt, bleiben aber im historischen Vergleich sehr hoch. Das Angebot auf dem Arbeitsmarkt lässt sich allerdings größtenteils nur langfristig erhöhen, zum Beispiel durch Zuwanderung. Kurzfristig bleibt die Lage angespannt. So liegt gemäß einer aktuellen Studie das Arbeitskräftepotenzial in den USA allein durch die Folgen der Pandemie noch immer um etwa eine halbe Million Personen unter dem Niveau von 2019. Daraus folgt, die Lohndynamik sollte wohl erst bei geringerer Arbeitsnachfrage wieder nachlassen. Und auch insgesamt gilt: Der Weg zurück ins Gleichgewicht dürfte mittelfristig vorwiegend über eine Drosselung der Nachfrage führen.

Anleger brauchen Geduld

Die Rückführung der Nachfrage zum Ausbalancieren der Wirtschaft bedingt einen schwächeren Wachstumsausblick. Mit Ausnahme des sich abkühlenden Häusermarktes zeigt sich die US-Wirtschaft bisher aber als widerstandsfähig. Viele Unternehmen haben sich mit längerfristigen Finanzierungen die niedrigen Zinsen auf Jahre hinaus gesichert, und viele Konsumenten können noch auf Pandemie-Ersparnisse zurückgreifen. Womöglich muss die Fed die Zinszügel noch enger ziehen als bisher angedacht. Für die Eurozone geht eine Mehrheit von Volkswirten inzwischen von einer Rezession über die Winterquartale aus, vor allem getrieben durch die Konsumschwäche, aber auch durch Produktionskürzungen infolge stark gestiegener Energiepreise.

Die Kombination aus trübem Wachstumsausblick und inflationsbekämpfenden Zentralbanken veranlasst weiter zu einem vorsichtigen Blick auf Aktienmärkte und andere riskante Vermögensklassen wie Hochzinsanleihen. Meine favorisierte Empfehlung für alle Privatanleger, die nicht zum Lager der kurzfristigen Trader gehören: Entweder pausieren oder das Aktiendepot verlängern. Man kann sich mit neuen Engagements erst einmal zurückhalten und so seine Liquidität vergrößern – oder man investiert in betont lange Laufzeit durch entsprechenden Aktien- bzw. Fondssparplan.

Bei der Suche nach Wegweisern für Aktienanleger kommt man momentan nicht weit. Zu unterschiedlich sind die Argumentationsketten und damit die Grundlagen für die taktischen Entscheidungen der institutionellen Großanleger. Verbreitet ist allerdings die Hoffnung, dass im laufenden Quartal zumindest deutlichere Signale für die weitere Entwicklung von Zinsen und Kursen erkennbar werden, denn nicht nur die Profis blicken bereits auf das kommende Jahr.

Bisher können beide Lager, also Bullen und Bären, einzelne Meldungen für sich reklamieren – dementsprechend neigt die Börse zu einem uneinheitlichen Kursverlauf. Obwohl sich die meisten globalen Frühindikatoren in den vergangenen Wochen und Monaten abgeschwächt haben, scheinen viele Unternehmen mit den negativeren Rahmenbedingungen bislang gut zurechtzukommen. Trotz einer sich abschwächenden Wirtschaft und eines mit hoher Wahrscheinlichkeit nachlassenden Inflationsdrucks wird für nächstes Jahr ein stärkeres Gewinnwachstum erwartet (was andere Analysten allerdings bezweifeln). Jedenfalls verspricht die nächste Berichtssaison die spannendste der vergangenen Jahre zu werden.

Das sind die Ausgangspunkte: Die meisten Aktienindizes befinden sich weiterhin im Abwärtstrend und markierten im dritten Quartal neue Jahrestiefstände. Die Inflationsdaten fallen zumeist noch immer höher als erwartet aus und schüren damit Zinserhöhungsängste. Angesichts hoher Inflation und steigender Zinsen reduzieren die Marktteilnehmer ihre Wachstumserwartungen. Anleger dies- und jenseits des Atlantiks sind für Aktien sehr negativ gestimmt und haben Positionen inzwischen deutlich reduziert.

Kommende Woche eröffnen die US-amerikanischen Großbanken die Berichtssaison. Analysten zeigen sich bezüglich der Gewinne von „Corporate America“ aber verhalten. Lediglich 4,5 Prozent sollen die S&P-500-Profite gegenüber dem Vorjahr gewachsen sein, womit sie leicht (minus 1,7 Prozent) unter dem Niveau des Vorquartals lägen. Getragen wird das Wachstum weiterhin von Öl- und Gasunternehmen, die einen Beitrag von plus 6,3 Prozentpunkten leisten sollen. Positiv dürften auch Industrieunternehmen sowie Hersteller zyklischer Konsumgüter mit 1,8 und 1,1 Prozentpunkten beitragen. Gedrückt werden die Erwartungen allerdings durch die Sektoren Gesundheit, Technologie, Finanzen sowie Kommunikation, die dem Gewinnwachstum je 0,7 bis 1,6 Prozentpunkte kosten könnten. Zudem könnten die Margen in der Vorperiode gegipfelt haben und nun infolge der Kosteninflation sowie der nachlassenden Konsumentenlaune im Schnitt um 0,5 Prozentpunkte schrumpfen. Angesichts der makroökonomischen Unsicherheiten dürfte der Markt Managerkommentaren zur Verbraucherstimmung, zu den Lieferketten, zur US-Dollar-Stärke sowie zu den Beschäftigungsabsichten besondere Beachtung schenken. Es erscheint zudem zunehmend wahrscheinlich, dass einige Unternehmen ihre Prognosen für das kommende Jahr senken oder gar zurücknehmen werden, was zu Gewinnrevisionen führen könnte. Deshalb befürchtet Ulrich Stephan, Chefstratege der Deutschen Bank: „Die Stimmung an der Wall Street dürfte angespannt bleiben.“

Skeptische Stimmen auch aus dem Kreis schweizerischer Großbanken: Nach Meinung von Anlageexperten kann bisher noch nicht von einer nachhaltigen Bodenbildung des Aktienmarkts gesprochen werden. Die schädliche Kombination von stockendem Wirtschaftswachstum, hoher Inflation und restriktiveren Finanzierungsbedingungen dürfte weiterhin Druck auf Aktien ausüben. Europa rutscht voraussichtlich in eine Rezession, und die USA dürften ein sehr schwaches Wachstum und steigende Rezessionsrisiken verzeichnen. China erlebt eine Wachstumsverlangsamung. Gleichzeitig sollte die hohe Inflation die Zentralbanken von einem Kurswechsel abhalten. Während der Rückgang an den Aktienmärkten seit Anfang dieses Jahres im Wesentlichen eine Neubewertung aufgrund stark steigender (Real-)Renditen darstellt, könnten im Zuge des anhaltenden Konjunkturabschwungs grössere Gewinnenttäuschungen unvermeidlich sein. Die Gewinnprognosen der Analysten erscheinen zu optimistisch und widerspiegeln das turbulentere Wirtschaftsumfeld nach wie vor nicht. Das Anlagekomitee betont die Notwendigkeit des Vermögenserhalts und agiert vorzugsweise mit Vorsicht, statt auf potenzielle kurzfristige Gewinne zu setzen.

 Klare Signale? Ich bin (noch) nicht von dieser Aussicht überzeugt. Denn nicht auszuschließen ist doch, dass das aktuell diffuse Börsenbild noch bis weit in 2023 hinein weitergezeichnet werden muss. Die russische Aggression in der Ukraine verbunden mit Annexionen und die Gefahr einer weiteren Eskalation des Kriegs mit dem Einsatz von Atomwaffen sind Risikofaktoren, die noch weit tiefere Spuren in den Aktienkursen hinterlassen können. Dafür stehen „ … “ am Ende der Headline.